11月20日，阿里巴巴港股IPO在港交所尘埃落定，最终发行定价为176港元/股。按照5亿新股和0.75亿超额认购的发行量计算，阿里巴巴本次最多募集资金1012亿港元（约合人民币910.32亿）。

曾经的“红马甲”——出市代表，2017年已经关闭人工喊价大厅

一、优势还是那个优势，问题也还是那个问题

从三季报可以看到（招股书截止到今年9月，正好与3季报重合），阿里在今年三季度营收和经营利润的同比增长分别为40%和51%，环比二季度有所放缓，但仍然维持了高增长。阿里于今年三季度取得了蚂蚁金服33%的股权，产生了一次性权益收益692亿。剔除这一收益之后，非美会计准则（Non-GAAP，后文如无说明，均为非美会计准则）下的净利润同比增长40%。作为对比，腾讯三季度营收同比增长21%。因2018年美团单独上市造成的影响，腾讯进行调整之后，今年三季度净利润同比增长37%。这里橙哥需要说明一下，美团上市给腾讯净利润造成的影响只是一个大致估算（主要是美团上市前后的估值变动），数据有一定偏差，但不影响结论——阿里的增长仍然出色，优势仍然明显。

但是阿里的问题也是一如既往：

摘自《阿里巴巴2019年三季报》

由表中可见，广告和佣金收入（最上面的两个）仍然在阿里的营收中占据半壁江山，增长的主要驱动力仍然来自新零售、菜鸟物流和云计算。除了核心电商之外的其他业务仍然都在亏钱，整体格局与上季度区别不大。但也有这么几点变化：

1. 今年5月31日，盒马鲜生昆山吾悦广场店宣布关店，这是盒马正式运营3年来首次关店，虽说开店关店是正常的商业行为，但这也标志着阿里新零售业务已经停止毫无节制地烧钱；
2. 一直没有收费的菜鸟物流开始收费了，每单1分钱。根据今年智慧物流峰会上的发言，菜鸟网络一年递送的包裹近300亿个，这样每年就是3亿的现金流；
3. 云计算虽然环比增长19%，但这主要来自价格提升，持续性如何尚待观察。毕竟在公有云领域，华为正向阿里发起挑战；
4. 比较让橙哥心塞的是，收购考拉并没有明显改善阿里国际零售业务的业绩，环比仅增长8%。年化增长落后于整体增速；
5. 王磊带着饿了么奋斗了1年多，饿了么市场份额不升反降，从最高的48.8%降到了今年上半年的43.9%（据易观数据）。目前饿了么的管理团队来自于原阿里口碑，这是一支面对美团从没有打过胜仗的队伍。继续失败实在是意料之中。

摘自《阿里巴巴2019年三季报》

二、挑战者的越跑越快，就问老大哥你慌不慌？

前几天，京东和拼多多相继发布了三季报。

• 京东净收入同比增长28.7%的同时实现盈利31亿，扭亏为盈。物流及其他服务（京东数科等，主要还是物流）收入同比大涨94%，全年营收规模很可能达到通达系快递企业的水平。回想起东哥“京东想盈利很容易”的豪言壮语，这回真是扬眉吐气了一番；

摘自《京东2019年三季报》

• 拼多多的情况稍微复杂一些。公司二季度亏损10亿，大幅好于市场预期；但是三季度又亏损23.35亿，亏损额同比增加一倍多，又大幅不及预期。但是抛开业绩的剧烈波动，拼多多的GMV（订单总量）已经达到8400亿，活跃用户年度消费达到1566.7元，同比增长75%。根据京东之前的经验，一旦GMV过万亿，阿里就很难再遏制这位奋起直追的小老弟了。

摘自《拼多多2019年三季报》

紧追着阿里的京东和拼多多有一个共同点：他们都获得了微信的流量接口。流量是电商的源头活水，社交电商是流量争夺的焦点，所以腾讯掌握着最大的流量入口。阿里先后推出了“来往”“支付宝圈子”和“钉钉”等一系列社交产品。但是来往失败、钉钉更多用于办公、支付宝圈子甚至还闹出了不雅照事件。阿里做不好社交，跟腾讯做不好电商是一个道理——思维转变不过来。

近年来，以广告费和佣金为主要收入的阿里不断将公域流量向天猫平台和大品牌商倾斜，不少小商家只好转投京东和拼多多。甚至在阿里“2选1”的要求下，商家通过渠道商也要曲线入驻京东和拼多多，以期在微信的“流量庇护所”里分得一席之地。这是阿里面对的一个不利状况。

当然，京东的定位更接近与天猫，而拼多多的打法更类似与淘宝。橙哥认为，以阿里的体量、业务线和增长能力，是很难被京东和拼多多打倒的。但是阿里的客户和收入会被分流，造成佣金和广告收入会被不断分食，拉低阿里的增速和增长空间。毕竟，佣金和广告收入是阿里目前唯一的利润来源

三、阿里的回归能使港交所双赢吗？

由于认购者众多，阿里的港股IPO比计划时间提前半天结束。其实大家都明白，阿里并不缺这个钱，此举背后的意义在于“中概股”回归这一趋势。这既是阿里在向本土投资者示好，吸引南下资金，或许又是在为整体回归投石问路。

对于港交所来说，上市公司多年来高度集中在地产和金融领域，科技股少之又少。腾讯一家的市值占了港交所全部上市公司总市值的10.63%。这样的公司结构再加上港交所偏向于机构的交易规则，导致港股日均交易量只有千亿级别，这与其地位很不相称。

2012年，阿里因为其特殊的合伙制结构“同股不同权”从港交所退市远走纽约。当年的港交所认为这是香港的胜利，现在的港交所终于意识到这是香港的失败。此次阿里回归港股，能否带来港交所风格转变的东风和投资者的活水？这要考验李小加带领下的港交所的魄力和格局了。

注：本文不构成投资建议，股市有风险，投资需谨慎，没有买卖就没有伤害。