欢迎来到北京星空财富投资管理有限公司!

原创文章

关注星空财富微信公众号,更多新鲜资讯,更多互动交流!

当前: 首页 >原创文章 > 菠菜原创 > 红星美凯龙︱断臂,能否求生?菠菜原创

红星美凯龙︱断臂,能否求生?

发布日期:2023-01-19 来源: 作者:admin字体:大
摘要:
业绩注水,粉饰太平


作者/星空下的锅包肉

编辑/菠菜的星空

排版/星空下的泡芙


日前,连锁家居龙头——红星美凯龙(601828)发布公告,公司控股股东红星控股、实控人车建兴、建发股份(600153)已签署《股份转让框架协议》,建发股份拟受让公司29.95%的股份。

来源:红星美凯龙公告

如若上述交易完成,红星美凯龙或将易主

历经多次卖身自救后,不堪债务重负的美凯龙,最终还是卖到了自己头上。


一、债务爆表,以贷养贷

提起美凯龙,少不了要聊聊居然之家(000785)。这俩公司,几乎在家居商场这个行业,寡头垄断。不过,二者商业模式却不尽相同。

大体来说,家居商场经营模式主要有两种:

  • 通过自有或租赁,自营商场。而后招商进驻,向各个商家收取租金以及各种管理服务费;
  • 与拥有商场的第三方合作。美凯龙/居然之家向合作商提供管理服务、授权使用品牌商标等,从而收取相应费用。类似于加盟

从收入构成来看,美凯龙和居然之家,都是以自营为主,加盟为辅,且二者经营的商场数量也近乎相同。

来源:公开数据整理

只不过,截至2022年中,居然之家97家自营商场中,租赁占80家,自持只有17家。

红星美凯龙94家自营商场中,租赁只有28家,自持66家(其中5家与第三方合营)。

财报上,这类以出租为目的的房产,是记在投资性房地产科目下的。截至2022年三季度末,居然之家投资性房地产187.51亿,而红星美凯龙则高达963.23亿,近千亿。

与此同时,居然之家净资产205.80亿,美凯龙净资产576.58亿。

来源:公开数据整理

对比这两组数据,显然,红星美凯龙的自持物业,已经远超净资产所能承受的极限。

诚然,美凯龙可以向地产商一样,以手中的物业去抵押借款。但是,美凯龙与地产商不同的是,地产商的房子卖了,资金就回来了。而美凯龙只能按期收租金。

回款周期长,而借款周期短。这种期限错配下,一旦新的借款不能及时到位,美凯龙时刻面临资金链断裂的风险。

然而很不幸,近几年,房产走衰,美凯龙手中物业贬值。家居行业受挫,又受到了疫情冲击。

以美凯龙频频瘦身的动作来看(↓),以贷养贷的模式恐已难以为继。

来源:同花顺iFinD查询

如今,美凯龙或将迎来新的金主,但其实并未从根本上解决问题。房产下行未见回暖,以贷养贷也仍将继续。


二、业绩注水,粉饰太平

看到这,可能有小伙伴质疑,因为截至2022年三季度末,居然之家资产负债率62.41%,而美凯龙才56.85%。凭什么说美凯龙债务压力大?

这是因为,美凯龙凭借手中的自持物业,实现了对财报的美化。

1►粉饰太平

前面提到,这类以出租为目的的资产,都被记在了投资性房地产科目下。而美凯龙和居然之家,都是以公允价值模式计量投资性房地产的。

通俗点讲,就是说这类资产,一直是按照公允价值,即市场价来记账。比如原来2个亿的投资性房地产,涨价后如果变成了3个亿,那么账面上的资产规模就记为3亿。

而过去几年,房价上涨,导致自持物业账面价值,已经远超成本价。这种情况下,手握大量自持物业的美凯龙,总资产规模必然大幅膨胀,从而将实际80%的资产负债率,摊薄到了60%以下。

来源:红星美凯龙关于 2018 年年度报告的事后审核问询函的回复公告

当然,从合规的角度来看,公允价值计量没有问题。但是从偿债的角度来看,这部分被抬高的资产,除了能降低资产负债率外,并不能实际变现还债。

一般而言,衡量企业短期偿债能力有两个指标:

  • 流动比率不低于2
  • 速冻比率不低于1

截至2022年三季度末,居然之家流动比率、速动比率分别为0.94、0.81,债务压力已经不算小了。而美凯龙,则分别只有0.51、0.42。

显然,依靠公允价值计量的投资性房地产,只是粉饰了债务的太平,却不能实际解决债务的负担。

2►业绩注水

而即便,红星美凯龙能够度过债务危机,也将面临业绩压力

公允价值模式下,当房价上涨,投资性房地产账面价值增加时,多出来的差额,将作为公允价值损益,计入企业利润。

美凯龙自持物业规模大,其公允价值变动损益自然也远高于居然之家。2019年,美凯龙净利润比居然之家多赚15亿。而当年,居然之家实现公允价值变动损益1854万,美凯龙则高达16.32亿。

进一步拉长时间段来看,2013-2019年,美凯龙业绩逆天,共实现净利润274.6亿,其中公允价值变动损益120.76亿,占了44%

来源:同花顺-红星美凯龙

而这种变动损益,不仅不可持续。而且,仅限于记账层面。因为并没有以高价卖掉资产,利润也并没有实际流入。一旦房价下降,曾经被抬高的账面价值,被抬高的净利润,都将被打回原形。

2020年,美凯龙净利润从44.8亿,暴跌至17.31亿。一方面,源于疫情冲击,另一方面,更直接的影响就是公允价值变动损益,从16.32亿,降到了4.94亿。

地产影响家居,房价影响公允价值变动损益。红星美凯龙,业绩层面正在经受下行中的戴维斯双击


三、断臂,能否求生?

昔日,美凯龙凭借大量自持物业,业绩一度碾压居然之家。可惜祸福相依,时至今日再回头看,美凯龙早为今日的债务爆表,埋下了隐患。

不过,从好的方面来看,自持物业也有一个明显优势,即毛利率

由于投资性房地产按市价记账,所以不管用了多少年,都不用计提折旧。这就意味着,自有商场出租,根本不需要承担固定资产折旧成本。因此,自有商场毛利率可高达85%左右。

来源:红星美凯龙2022年半年报

综合下来,美凯龙毛利率60%以上,远胜居然之家的45.91%(2022年Q3数据)。

不过,在毛利率层面虽然胜了,净利率层面却输了。

因为,自持物业模式下,负债过高。2022年Q3,美凯龙财务费用率高达16.9%。另外,美凯龙管理费用率9.31%,也远超居然之家的4.33%。

来源:公开数据整理

在盈利性上,美凯龙赢了,又好像没赢。

而单纯从经营的角度来看,2022年半年报数据显示:

  • 居然之家直营卖场97个,经营面积488万平方米,实现收入36.12亿。
  • 红星美凯龙直营卖场94个,经营面积838万平方米,实现收入43.06亿。

平均下来,居然之家一个商场5万平,收入3723.7万,每平效益740.18元。美凯龙一个商场8.9万平,收入4580.9万,每平效益513.58元。

显然,美凯龙商场面积更大,但单位面积实现的收入,远不如居然之家。

综上来看,美凯龙一边债务爆表,一边经营承压。前有狼后有虎,断臂后,能求生吗?


注:本文不构成任何投资建议。股市有风险,入市需谨慎。没有买卖就没有伤害。