作者/星空下的番茄

编辑/菠菜的星空

排版/星空下的绿豆汤

近年来，在内地IPO收紧常态化的背景下，越来越多在A股无法上市的企业，纷纷跑到港交所碰运气。一方面，港交所的上市要求相较A股低一些，成功的概率也相对更大些；另一方面，上市是其中一部分企业的“终生事业”，蚊子腿也是肉，套现一分算一分。

不久前，港交所降门槛的消息“引爆”市场。针对第18C章下特专科技公司上市时的市值门槛做了对应的降低，已商业化的公司和未商业化的公司其市值要求分别降低了33%和20%。有关修改将于2024年9月1日生效，有效期为三年。

这一规则调整，进一步凸显了交易所对科技类公司的资源倾斜。也让众多企业再次嗅到了机会。然而内地众多冲刺创业板、科创板失败的企业转战港股，真的能吃到港交所的政策红利吗？那倒未必！

注：港股18C规则是港交所为特专科技公司设立的新上市框架，旨在降低上市门槛，支持具备发展及投资潜力但尚未满足现行香港主板上市要求的新兴科技公司赴港上市。

一、上市需要硬实力

虽然这次18C规则再次降低了门槛，但是能够在港交所上市的企业，都需要拥有足够的综合竞争力。

公司需要在研发方面持续地投入大量的资金，为技术创新倾注实实在在的人力与物力；同时公司掌握的技术有创新性和业务模式有先进性，从而有别于传统市场参与者。

而上述的条件，很多大陆的“专精特新”公司依然是不具备的。

2019年工信部开始评选专精特新“小巨人”企业，最新的数据显示，最近一年国内专精特新“小巨人”企业增加了531家，合计的专精特新“小巨人”已经近1.2万家。

当然这其中也难免存在着蒙混监管层的“南郭先生”。这些缺乏真正的“专精特新”属性的企业，即便侥幸上市成功，也会在市场的监督下现出原形，最终这个锅会落到二级市场投资者身上。所以严把上市关口，谨慎深度审查十分关键。

最近刚二次递表港交所的晶科电子也是一家拥有“专精特新”称号的企业，公司主营汽车智能视觉、高端照明和新型显示的智能视觉产品。让我们来看看其质地是否与其称号相匹配。

二、研发投入不足，毛利率干不过同行

根据灼识咨询的资料，以2023年的收入计算，晶科电子是国内高端照明行业器件和模组制造商的第三名，市场份额5.3%；在中高端汽车智能视觉行业排名十二，市场份额0.5%。虽然整体排名还算靠前，但是公司整体的经营并不亮眼。

《招股说明书》显示，2021-2024年5月底（简称：报告期），公司总营收分别为13.88亿元、14.11亿元、18.58亿元和8.43亿元。同期公司净利润分别为0.78亿元、0.39亿元、0.72亿元和0.32亿元。三个完整财年内的净利润率分别为5.62%、2.67%和3.88%，整体处于波动下滑的状态。

而且在毛利率和净利率方面，可比上市公司聚飞光电（300303）一直碾压晶科电子。

而产能利用率不高也是形成毛利率和头部企业巨大差异的一个重要原因。《招股说明书》显示，2023年和2024年，晶科生产基地、宁波生产基地的利用率（按车尾灯计）的产能利用率均不足60%。

产能利用率不足就会导致单位产品的折旧摊销较多，想要提升毛利率就很困难。而产能利用率低下，晶科电子真的存在着真实的扩产需求吗？还真的需要再融钱扩产吗？

而毛利率低下的另一个重要成因就是公司产品的市场竞争力的不足，而这又会直接体现在公司的研发投入上。近3个完整财年，公司整理的研发开支占收入的占比分别为4.5%、6.3%和4.7%，2022年的6.3%是由于费用刚性而收入大幅下滑所致。而竞对聚飞光电对应的研发费用率分别为5.5%、5.6%和6.1%。

而且过去三个完整财年，晶科电子的研发支出合计约2.38亿元，而同期聚飞光电的是4.09亿元，是晶科电子的1.72倍。

与此同时，LED行业的技术门槛相对较低，产品同质化严重，产能过剩问题从2016年就开始凸显，在过剩的大背景下，企业没有独到之处就很难在经营上有所突破。

不仅如此，傍上吉利后，公司大客户依赖的问题进一步突出。

三、依赖吉利，还有利益输送嫌疑

《招股说明书》显示，近3个完整财年，晶科电子来自五大客户的收入分别占总收入的71.8%、73.2%和71.7%。2023年吉利系企业作为第一大客户，业务占比高达38%。吉利系企业在公司的经营中发挥着举足轻重的作用。

晶科电子与吉利的渊源还要追溯到2018年。当年晶科电子与浙江吉创（吉利系企业）共同成立领为视觉，二者分别持股49%和51%。2020年12月，耀宁科技接盘了浙江吉创所持有的领为视觉全部股份，而耀宁科技由李书福的儿子李星星间接控制，而且李书福的女婿郑鑫担任晶科电子的非执行董事。

傍上吉利后，晶科电子开始大力发展汽车类业务，到2024年5月底，汽车智能视觉业务占比已经达到43.4%，即将占据半壁江山。而吉利系企业也从2022年开始成为了晶科电子的第一大客户。晶科电子与吉利深深地绑在了一起。

大客户依赖长期来看对企业的发展弊大于利。不仅容易恶化企业的议价能力，也增加了企业的平稳经营风险。

不仅如此，在近些年晶科电子频频遭股东减持，还存在着转股价严重不合理的情况，引起证监会高度关注。

从2019年6月到2023年8月这4年时间里，晶科电子合计遭股东减持超过1.7亿元。股东们纷纷用脚投票。2023年5月，嘉木融合以3元/股的价格从国民创投手中受让了约949万股晶科电子的股权，在1个月后，以3.89元/股的价格向仕地亚转让了700万股晶科电子的股权。而在2个月后，丰衍投资向黄鼎贺的转股价依然还是3元/股。

嘉木融合在一个月内“低买高卖”获利624万元的事情引起了证监会的高度关注。证监会要求晶科电子说明其原因和合理性，是否存在利益输送。而晶科电子对此给出的解释是“这一价格是双方协商一致的结果”。而这也并没有解释清楚下家愿意高价接盘的原因，不得不让人担心背后的真实原因。

从各方面看下来，可以看到：晶科电子这个上市老油条的“专精特新”成色并没有那么足。这很可能也是它2020年冲刺科创板失败，2024年2月转战港交所后再次失败，此次已经是其第二次港交所递表。

虽然这次港交所再度降低门槛，让不少企业觉得机会来了。像太美医疗、华昊中天、双登集团等，都和晶科电子一样，都是在创业板、科创板冲刺失败后转战港股的企业。然而打铁还需自身硬，没有硬实力，到哪都只能陪跑。

注：本文不构成任何投资建议。股市有风险，入市需谨慎。没有买卖就没有伤害。