作者/星空下的卤煮

编辑/菠菜的星空

排版/星空下的香菜

随着人类社会的不断发展，糖摄入过多逐渐成为了危害全球不少人群的主要健康问题之一，过量的糖和龋齿、糖尿病、肥胖、甚至骨质疏松和心脑血管疾病等一系列疾病有直接关系，我国在《健康中国行动(2019-2030年)》中就明确把人均每日添加糖摄入量的倡导性指标定为不高于25g。

“减糖”就这样成了如今的一种时尚，代糖概念应运而起。

我国是代糖产品的生产大国，A股市场上涌现出的金禾实业（002597）、华康股份（605077）、百龙创园（605016）、莱茵生物（002166）、保龄宝（002286）和三元生物（301206）等企业都是全球代糖市场的主要参与者。

在近几年某气森林等代糖饮料大热的推波助澜下，这些上游厂商也着实风光了一把，备受资本瞩目。不过随着老玩家扩产和新玩家入局，像赤藓糖醇这样的主力品种已出现产能过剩，阿洛酮糖等新品种的产能拉的也很满。加之今年欧盟又挥舞起了反倾销大棒，代糖生产企业的日子，可真不太好过。

一、风味不佳，健康风险存隐患

先简单了解一下概念。所谓代糖，就是‌指能够替代传统蔗糖等物质的甜味剂，一般用在食品饮料中。根据代糖品种的来源，分为人工甜味剂和天然甜味剂。人工甜味剂是自然界中原本不存在的，通常用化学合成的方式来生产，比如阿斯巴甜、安赛蜜和三氯蔗糖等。而天然甜味剂是自然界中本来就有的，比如木糖醇、赤藓糖醇、阿洛酮糖等等，一般通过自然提取或糖醇发酵等方式产生。

在国内而言，赤藓糖醇在代糖饮料风靡的影响下占据了国内代糖市场将近80%的份额，所以后文对赤藓糖醇的观察是解码这个产业的重中之重。

代糖虽然有助于实现减少添加糖摄入量的目标，但并非毫无弱点。虽然和真糖一样都能和味觉受体结合让人尝到甜味，但结合能力是不太一样的。像安赛蜜等甜味剂还会和苦味等其他味觉受体结合，口感上呈现出苦味、金属味等特征。所以咱们在喝代糖饮料的时候，往往一口就尝得出来。

除了口感奇怪之外，代糖还可能引发其他疾病。有实验结果显示，木糖醇可能引起腹泻，阿斯巴甜可能引发抑郁症、癫痫等疾病。关于国内使用最多的赤藓糖醇，Nature Medicine的一篇研究显示其可能会增加心血管不良事件的风险。

对于产业而言，这些可算不得“题外话”，它们都是未来可能制约代糖市场规模的潜在因素。

二、产能已过剩，产品价格断崖下跌

再来观察行业的变化。

自从2018年一款代糖饮料异军突起迅速成为爆款之后，赤藓糖醇在2019和2020年的需求量连续翻倍。受此刺激，上游代糖产业市场开始迅速扩容，不少新进企业投身于这片热土。

从天眼查数据来看，2019年代糖相关产业数量增长了14.64%，像三元生物、百龙创园和华康股份也都是在这个时间段登陆资本市场。

老玩家更是在纷纷扩产，2023年5月底，有数据的赤藓糖醇产能是38万吨/年，而全球需求量才多少呢？2022年只有17.3万吨。可以说，短短几年间产能过剩就来了。

所以代糖产品价格的暴跌自然也在行业预料之中。2021年时，赤藓糖醇的报价曾高达4万元/吨，产能上来之后2023年就迅速被打到了1万元/吨以下。2024年随着产能利用率走低和一些落后产能的出清，价格有所回暖，不过1.4万元/吨的价格仍然不高，毕竟赤藓糖醇的成本就要在1万元/吨左右。

三、周期性回暖，但厂商业绩提振有限

忽上忽下的产品价格走势自然也传导到了上市公司，诸厂商业绩也像坐上了过山车。

以赤藓糖醇产品为绝对主力的三元生物表现尤其明显，曾充分受益于牵手元气森林的优势，其在2019年开始保持夸张增速，在我国赤藓糖醇市场占有率一度近50%。然而那个赤藓糖醇飙到4万元一吨的2021年就是三元生物的近年顶峰了，2022年的营业收入就同比下降了59.71%，2023年进一步下降25.99%。虽然2024年前三季度应收和归母净利润有所反弹，但甚至也没赶上已显疲态的2022年。

除了产品价格的大跌之外，其实元气森林从2022年开始就未向三元生物采购任何原料更是一大原因。供需关系巨变下双方话语权逆转，这是市场进入竞争白热化的标志。

保龄宝倒是还和元气森林保持着业务合作，不过功能糖业务仅由2023H1的3.82亿元增长至今年的4.28亿元，而2022年同期的数字是5.3亿元人民币。其他几家公司的趋势也差不太多，金禾实业今年前三季度的归母净利润甚至不到2022年同期的三分之一。

四、贸易摩擦升温，新品种规划产能高企

价格倾轧的余威仍在，海外负面因素又给代糖厂商的心病上添了一把火。

受到国内厂商大肆扩产后大量产品的涌入，欧盟坐不住了，在2023年启动了对中国代糖产品的反倾销调查，并在今年正式公布了初裁结果，拟征收51.8%到294%的临时关税。其中，保龄宝的赤藓糖醇产品被征收31.9%，而三元生物的相关产品被收了156.7%。虽然三元生物表示欧盟销售占比在30%左右，对公司整体业务影响有限。但国内代糖行业大头可就在出口，三元生物70%的收入来自海外市场，贸易摩擦的持续升温肯定是一个不好的信号。

现有代糖大品种的产能阶段性过剩问题还没有得到很好的解决，贸易摩擦大棒又来，那么在新品种里找增量空间怎么样？

笔者认为也比较难，毕竟对于业务熟练的一众中国生产企业来讲，什么品种都能分分钟打成红海，比如新一代代糖---阿洛酮糖。这是一个口感更类似蔗糖的品种，理论上的安全性和稳定性也更高。虽然国内还没有批准使用，不过美国市场规模已经有6.19亿美元了。着眼于出口和可能的中欧市场放开，不少企业都瞄准了这个新的细分赛道。像百龙创园就没有去挤赤藓糖醇这个赛道，而是从2020年就开始量产阿洛酮糖。

从百龙创园业绩来看，今年前三季度健康甜味剂业务板块（阿洛酮糖以及异麦芽酮糖）取得1.05亿元营收，同比下滑9%。虽然没有赤藓糖醇一众厂家下滑的厉害，但目前百龙创园还要发债在泰国新建1.9万吨阿洛酮糖产能，同时保龄宝目前已经上了0.7万吨阿洛酮糖产能，计划新建3万吨产线。三元生物准备把年产量从1万吨扩充到2万吨，华康生物更是喊出了4万吨的目标。在国内获批暂无音讯的前提下，依赖海外市场恐怕难以消化扩增如此之快的阿洛酮糖产能。

如果以上规划都能如期实现的话，那么发生在赤藓糖醇身上的戏码无非又要重演一遍。

笔者认为国内代糖产业明显已进入主力品种严重内卷的阶段，即使价格阶段性地探底回暖也难恢复往日荣光。而在贸易摩擦升温和新品种产能上马迅速的背景下，寻找蓝海空间，决战海外市场的故事恐怕也讲不圆满。

注：本文不构成任何投资建议。股市有风险，入市需谨慎。没有买卖就没有伤害。