作者/星空下的卤煮

编辑/菠菜的星空

排版/星空下的蛋黄酥

经历多年技术迭代，全球ADC（#抗体偶联药物）赛道逐渐迎来了收获期，在肿瘤等领域大放异彩，2024全球总销售额突破百亿美元。

第一三共和阿斯利康研发的HER2 ADC药物德曲妥珠单抗（ENHERTU）是第三代ADC药物的代表，目前已经在全球超过六十个国家获批，2024年全球销售额高达38亿美元，荣膺ADC“药王”。国内企业方面，这也是最热门的#创新药 赛道之一，今年上半年国内药企总计披露了9笔ADC海外授权事件，潜在交易金额累计172.72亿美元，占到了整体出海潜在交易金额的1/3，战绩同样不俗。

相关公司也得到了资本市场的认可，并直接反映在了股价上。今年做成12亿美元授权生意的#映恩生物（09606）自4月份以94.6港元的发行价登陆联交所后股价持续飙升，截至8月份已攻破380港元点位，是今年第一只涨幅超过300%的ADC公司，而#科伦博泰（06990）、#百利天恒（688506）等同行也在高歌猛进，上市至今涨幅近10倍。

这波大潮和前几年PD-1出海的繁荣相比有过之而无不及，这标志着中国ADC药物研发能力受到了广泛认可，也为中国创新药产业在从巨头跟随者大步转向全球定义者的历史性大潮又填新注角。

一、行业蓬勃兴起背后的驱动力

中国ADC赛道的爆发绝非偶然，这正是政策悉心扶持、行业技术积累和国内国外两个市场需求爆发等因素同频共振的结果。

过去几年，国内创新药大环境在不断健全完善，为行业成长提供了深厚土壤。8月份国务院总理李强在京调研时也进一步强调，会加大政策支持，推动生物医药产业升级。具体到ADC赛道来看，首先是评审标准在不断地与时俱进并与国际接轨。国家药监局药品审评中心（CDE）在2023年发布了《抗肿瘤抗体偶联药物临床研发技术指导原则》给相关企业临床研发以悉心指导，今年8月还组织了药审云课堂讲授评审常见问题和ADC药物评审考虑等非常有实操意义的课题。在这样的努力下，科弈药业的KY-0301在2024年12月获美国FDA临床试验批准后，1月份就获得了国内NMPA默示许可，这种中美双报双批无缝衔接在以往是很难得见的。

更重要的是，支付端也在逐步向ADC敞开怀抱。在2023年医保未新纳入ADC之后，第一三共/阿斯利康的注射用德曲妥珠单抗被纳入了2024年新版医保目录。而2025年商保创新药目录出台后我们也可以在申报药品名单中看到ADC的身影。出海授权虽然很香，不过患者人群庞大的本土市场毕竟才是中国药企的基本盘。

有一些ADC药物本身的特点也在促成这个赛道的红火，我们知道，PD-1单抗时代内卷严重，国产四小龙内卷到了白菜价不说，全球大批PD-1药物其实也没有达到理想的商业化高度。其中一个原因就是PD-1靶点是很集中的，各家产品拉不出明显差距，且适应症大差不差。而ADC的靶点是很多样的，适应症也相对分散，所以可供各路玩家下注的细分领域就很可观，大家都有的吃。从国产ADC已实现出海的产品来看，除了最经典的HER2靶点之外，还有Nectin-4、c-Met等靶点，且适应症不一。

所以市场天花板自然也可以摸得很高，根据Frost & Sullivan的预测，全球ADC市场规模将保持30.6%的复合增长率，在2030年达到647亿美元。中国市场增速更为惊人，预计将在2030年扩展到662亿元人民币的水平。

2025年创新药，尤其是ADC出海的井喷也恰逢资本市场的企稳。港股、A股在经历多年挣扎后今年终于有所回暖，文首映恩生物等公司总市值的持续增长肯定受益于此。二级市场估值中枢上移，资本赋能-股东回报的逻辑也就更自洽了，传导到一级市场的结果就是投融资热度提升，国内ADC新锐橙帆医药7月宣布完成了超过6000万美元融资，而普方生物则在去年4月以18亿美元的高价被纳斯达克上市公司Genmab收购。

二、研发与出海双线并进

凭借高效率、低成本的研发全体系，中国正在成为全球ADC领域创新的主要策源地之一。

根据药渡数据库的统计，目前国内参与厂商已经有100余家。全球最活跃的ADC研发企业Top10中，中国药企占据了7个席位，而在2025年ASCO年会上，184项ADC管线中更是有近一半来自中国。

其实ADC的核心就在于抗体、连接子、毒素（Payload）三大模块的协同。在这几方面，中国企业都有所创新。靶点方面，#迈威生物（688062）瞄准Nectin-4的9MW2821在尿路上皮癌二线治疗的表现优于同类竞品，而百利天恒的BL-B01D1成为全球首个进入商业化阶段的ADC双抗；连接子方面，科伦博泰的TOPKi连接子可以比较精准地实现对毒素释放的调控，其SKB264已经在多个临床研究中读出优异数据。HER2靶点上，#恒瑞医药（60276）的SHR-A1811等国产产品在临床试验中体现出的疗效和安全性已经不输德曲妥珠单抗。

ADC对外授权的真金白银已经逐步反映在了相关公司账面上，拿下百时美施贵宝（BMS）84亿美元大单的百利天恒2024年顺利入账了8亿美元首付款，助力其当年营收同比上升936.3%至58.2亿元，实现归母净利润37.1亿元，成功扭亏。

国内市场方面，#荣昌生物（688331）的维迪西妥单抗是上市最早的国产ADC药物，2024年取得了7.22亿元销售额（应主要为国内销售）。从2025H1公司业绩仍然平稳增长的态势来看，这款产品在进入医保后的表现也是比较“能打”的。

后发的多款本土ADC已经递交了国内上市申请，有望在2025和2026年陆续上市。比如科伦博泰的博度曲妥珠单抗（HER2靶点）和恒瑞医药的瑞康曲妥珠单抗等等。在德曲妥珠单抗顺利纳入医保目录之后，理论上讲明星进口药物带来的市场教育效应会对后续国产同类产品有一定加速渗透的作用。

三、挑战与破局之路

当然，ADC赛道在全球的研发都很火热。

截至目前，领头羊第一三共已经围绕7款ADC药物开展了密集的临床布局，而旗下明星DS-8201在国内已经获批了第三个适应症。来自跨国巨头的贴脸竞争虽然压力不小，但也算是中国创新药企业成长过程中的必由之路。

另一个必由之路是在产能支撑下的从单纯授权交易到主导商业化上市。根据Insight的统计，国产ADC药物在对外授权交易时一半以上还处在临床研究阶段，算是提前实现了商业变现。这自然规避了后续研发和商业化中可能存在的风险，但也放弃了自主商业化所可能带来的持续回报。百利天恒在2024年业绩“扬眉吐气”后，2025H1仅实现了不到2个亿的营收，亏损额超过2023年全年，后劲有些不足。

当然，想商业化就要先拉起产能，这也是包括阿斯利康和第一三共等头部在内的ADC药企都在做的事情。国内企业方面，荣昌生物、科伦博泰等企业也都在快速搭建产能。#乐普生物（02157）在沪的12000L基地已经竣工，迈威生物正在进行泰州、上海等地基地建设。

中国ADC药物的出海浪潮既是全球医药产业格局重塑的缩影，也是中国创新药实力提升的见证。只有坚持源头创新、完善全球布局，才能实现从\"中国新\"到\"全球新\"的质变，让中国ADC药物真正惠及全球患者。

注：本文不构成任何投资建议。股市有风险，入市需谨慎。没有买卖就没有伤害。