作者/星空下的番茄

编辑/菠菜的星空

排版/星空下的乌梅

希音终于等来了那张通往资本市场的“入场券”。

近日，中国证监会国际合作司一纸备案通知书落地，跨境快时尚巨头希音（SHEIN）正式取得境外发行上市备案批复，拟发行不超过3.41613亿股境外上市普通股登陆香港联合交易所。

这意味着这家估值一度冲破千亿美元、行事低调的全球独角兽，在近四年间辗转纽约、伦敦、香港三地筹备上市后，终于拿到叩开资本市场大门的关键“入场券”。

它曾是全球资本追逐的超级独角兽，也是中国供应链出海最具代表性的商业样本；但如今，当上市窗口终于打开，希音面对的市场环境已经完全不同。

千亿美元估值高点已经远去，全球贸易政策趋紧，低价直邮模式承压，Temu、TikTok Shop 等平台持续分流用户，资本市场也不再单纯为高增长故事买单。希音要证明的，不只是它能不能上市，而是这套依托中国柔性供应链成长起来的快时尚模式，能否在更严格的监管、更激烈的竞争和更低利润率环境下继续成立。

一、四年辗转，两易上市地

希音的上市征程自启动之初，便一路波折不断，充满各类不确定性。

早在2020年，市场便传出希音筹备赴美IPO的消息。彼时依托广州番禺完整服装产业带成长起来的跨境电商希音，始终保持着神秘低调的运营风格。2022年4月，公司完成F轮融资，估值站上1000亿美元的历史高点，甚至超过Zara母公司Inditex与H&M两大传统快时尚巨头市值之和。

2023年11月，希音正式向美国证券交易委员会（SEC）秘密递交IPO申请，可赴美上市计划很快遭遇致命阻碍。美国议员与监管机构针对希音供应链透明度、劳工权益、知识产权侵权等多项问题提出严厉质询；叠加美国废止800美元以下进口小包裹免税政策，直接冲击希音赖以生存的低价直邮核心商业模式，赴美上市之路在2024年彻底宣告搁浅。

赴美计划落空后，希音将上市目标转向英国伦敦。2024年6月，企业向英国金融行为监管局（FCA）提交上市申请，并在2025年3月拿到监管批准。但严苛监管问询、企业估值大幅缩水，以及迟迟无法取得中国证监会境外上市备案许可等多重难题接踵而至，仅时隔两个月，伦敦上市进程便在2025年5月陷入停滞。

依据 2023年落地的《境内企业境外发行证券和上市管理试行办法》，即便希音已将主体总部迁至新加坡，但其核心供应链深度扎根国内，海外上市必须完成中国证监会备案审核流程。

2025年6月，希音首次向港交所秘密递交上市申请，直至2026年7月10日证监会备案通知书正式下发，这场耗时数年的上市长跑才迎来实质性突破。

据知情人士透露，希音最快有望于2026年9至10月正式挂牌，或将成为本年度港股消费零售板块规模最大的IPO项目之一。

二、从千亿神话到四百亿现实

与一波三折的上市进程相伴而行的，是希音估值的大幅回落。

2022年完成F轮融资时，希音估值定格1000亿美元，红杉中国、IDG资本、泛大西洋投资集团等一众头部机构均参与投资。而本次赴港IPO，市场普遍给出400亿至500亿美元的目标估值，较巅峰时期可能缩水近六成。

估值大幅下调由多重因素共同作用。行业层面，全球线上消费增速放缓，电商流量红利逐步消退，资本市场不再单纯为企业高增长故事买单；竞争层面，Temu、TikTok Shop等新兴平台快速崛起，凭借更低定价、激进营销持续分流客源，2024年希音销售及市场费用达53.2亿美元，同比涨幅接近30%；政策层面，美国取消小件包裹免税、欧盟废止150欧元以下包裹免税政策、英国提前终止低值货物关税豁免，全球贸易壁垒层层加码，持续抬高跨境电商整体履约成本。

更深层的矛盾藏在企业经营基本面中，希音正从“高增长、高利润”阶段转向“稳增长、低利润”阶段。根据公开信息，希音新加坡主体Roadget Business2024年全年营收370.44亿美元，同比提升19.8%，增长势头依旧可观，但盈利端表现不及预期，2024年息税前利润仅13.25亿美元，相较2023年14.98亿美元出现下滑，呈现典型“增收不增利”特征。毛利率也从2023年20.3% 回落至18.47%，显著低于行业主要竞争对手。

即便盈利承压，希音的行业价值依旧不容小觑。胡润研究院在2026年6月发布《全球独角兽榜》，以4560亿元人民币估值将希音列为全球第九大独角兽、国内第三，仅次于字节跳动与蚂蚁集团，同时也是榜单前十中唯一一家电商企业。每年3600亿元出口规模、业务覆盖160个国家的全球渠道网络、全球第三大时尚零售商的行业排位，仍是支撑其企业价值的核心硬实力。

三、供应链“护城河”与短板共存

短短十三年，希音从小众婚纱电商成长为全球第三大时尚零售商，核心竞争力来源于独树一帜的“小单快反”柔性供应链模式。

这套模式的运行逻辑清晰：先以100至200件的极小批量试制新品投放线上平台，依托实时销售数据与用户反馈判断市场热度，爆款迅速追加订单，滞销款立刻停产止损。这种以终端需求反向驱动生产的方式，将库存率压缩至个位数，大幅降低库存损耗风险。

这套柔性体系能够顺畅运转，根基在于广州番禺完备成熟的服装产业集群。面料采购、打版裁剪、缝制、包装全流程均可在数十公里范围内完成，当地多个城中村依托希音配套产业发展，被外界称作“希音村”，高度集聚的上下游资源形成难以复制的产业优势。平台布局方面，2023 年希音推出平台化业务，搭建“自营品牌+第三方平台”双驱动模式；2024年上线海外半托管服务，为入驻卖家提供灵活可选的仓储物流履约方案，持续拓宽业务边界。

行业数据同样印证希音的市场地位，咨询机构GlobalData统计显示，2024年希音全球时尚品类市场份额达1.53%，超越ZARA、H&M、优衣库，成为仅次于耐克、阿迪达斯的全球第三大时尚零售商。

但这套低价快时尚商业模式并非全无漏洞，优势背后潜藏着难以规避的短板。

其一，盈利水平存在结构性差距。希音18.47%的毛利率，对比ZARA母公司Inditex 57%—58%、H&M 52.9%的毛利率悬殊；其二，全球贸易政策收紧带来长期经营压力。美国小件包裹免税政策已取消，欧盟也于2026年7月正式废止150欧元以下包裹免税条款，英国亦计划提前取消135英镑低值货物关税豁免，全球小额跨境商品免税时代落幕，成为悬在希音头顶长期存在的经营变数。

四、上市是必然选择

历经多地辗转仍坚持推进上市，背后是多重现实诉求叠加驱动。

首要压力来自机构投资方退出需求。自2013年首轮融资起，希音完成多轮股权融资，红杉中国、IDG资本等大批机构投资者入局。2022年以千亿美元估值入场的投资方，如今面临近六成估值缩水带来的账面浮亏。据知情人士透露，本次IPO希音计划配套资金协助原有股东认购新股，以此对冲估值下滑带来的损失，上市是机构股东实现股权退出最直接有效的渠道。

其次，企业全球化布局亟须大额资金支撑。创始人许仰天已公开承诺，未来三年在广东投入超 100亿元打造智慧供应链体系；广州增城正在建设希音大湾区规模最大供应链总部，三期工程全部投产后，年出口额有望突破千亿元。

从纽约、伦敦折戟，到赴港递交材料；从千亿美元估值巅峰，到400亿美元区间的现实定价，希音漫长的上市之路，是中国跨境出海企业参与全球市场竞争的真实缩影。它既依托国内完善制造业根基、数字化柔性供应链创新实现突围，也持续承受地缘博弈、贸易壁垒、合规成本上涨带来的多重冲击。

此次港交所上市备案获批，仅仅是希音全新发展阶段的起点。希音能否借助资本市场完成身份转型，从快时尚行业颠覆者成长为长期稳定领跑者，不仅关乎企业自身发展走向，更将为国内跨境电商品牌全球化发展提供极具参考价值的行业范本。

注：本文不构成任何投资建议。股市有风险，入市需谨慎。没有买卖就没有伤害。