作者/星空下的苹果

编辑/菠菜的星空

排版/星空下的乌梅

AI硬件供应链正上演着一场翻身农奴把歌唱的戏剧。

过去常被视为单价低、薄利多销的电子大米，MLCC（片式多层陶瓷电容器），如今一跃成为整个产业链中最吃紧的环节。7月底，行业老大三星电机正式通知客户，旗下MLCC出货价统一上调30%，太阳诱电也紧跟其后，通知自9月1日起提价。国内玩家#风华高科（000636）、#三环集团（300408）等厂商也顺势推波助澜，相继调价。

资本市场随之沸腾，MLCC新进玩家#铂科新材（300811）股价一路拉升，而#双星新材（002585）凭借半年报预告扭亏更是表现狂热，屡次收获涨停。不过，尽管同享涨价红利，铂科新材将核心技术壁垒转化为了扎实的业绩，而双星新材只能借由低端主业的周期回暖实现账面上的短暂喘息，暗地里依然悬着高额坏账的隐患。

一、主业纯度与新业务成色

2019年创业板上市的铂科新材，早年以金属软磁粉芯起家，后又拓展到其他软磁粉品类，目前在主营业务收入的构成中，金属软磁粉末制品占比超过96%。公司的软磁粉主要用在光伏逆变器、新能源汽车、UPS电源这些电力电子场景。这几年公司把芯片电感当成新的增长点，2023年开始配合700W级别GPU实现批量出货，客户名单里有MPS、伟创力、华为、比亚迪。2026年初，公司完成了对子公司惠州铂科新感的少数股东股权收购，控股比例从80%提升到100%。要知道2025年铂科新感分给少数股东的损益就接近800万元，全资化之后这部分利润会完整并回上市公司报表。

而双星新材的主业是BOPET薄膜，横跨光学材料、新能源材料、信息材料等五大板块，跟MLCC沾边的只有一样东西，即MLCC离型膜，也就是MLCC流延涂布工艺里必须用到的那层\"工业复写纸\"。

双星新材在2020年实现这部分基材的商业化，2022年正式进军MLCC离型膜这个市场，是国内少数打破日韩垄断的离型膜厂商。不过需要注意的是，这块业务目前的营收占比不到1%，一期5亿平米产能还要等到2026年底才能全面达产。而真正撑起双星新材业绩的，其实是老本行聚酯薄膜业务。由于行业的\"反内卷\"叠加地缘局势推高油价，BOPET产品涨价，公司才从连年亏损里缓过一口气。

二、从研发壁垒到毛利与增速的连锁反应

铂科新材2025年营收18亿，同比增长8.38%，净利润4.2亿，同比增长11%，创下历史新高。2026年一季度更是提速，营收增长27.73%、净利润增长20%。

再反观双星新材，自2022年起公司营收和净利润增速一路转负，2023年净利润同比暴跌超过120%，2024年跌幅进一步扩大到137%，2025年虽然收窄了些，但归母净利润还是巨亏5.27亿，这是连续第三年扩大亏损。直到2026年一季度，净利润才终于转正，虽然只有406万，但跟去年同期4277万的亏损比，已经相当不错了。双星新材逐渐从亏损往外爬，而铂科新材则是在存量增长的基础上开发新增长、新变量。

业绩增速只是财务表象，毛利率才反映议价权。铂科新材的毛利率2022年到2025年一路从37.6%走高到42%，净利率同步从18%抬到接近24%，说明公司在软磁材料和电感这个细分领域议价权很强，价格能直接传导进毛利。双星恰恰相反，毛利率从2022年的18.85%一路崩到2024年、2025年连续两年为负，相当于卖一件亏一件，毕竟BOPET薄膜这个主业本身产能过剩、同质化严重。直到2026年一季度才勉强回到8%左右，靠的也是行业集体\"反内卷\"带来的周期性提价。

而这两条背离的业绩曲线背后，藏着一个更直接的信号，谁在真金白银为新业务砸钱。铂科的研发费用率从2022年的6.05%一路加到2025年的8.4%以上，几乎翻了1倍，对应的正是芯片电感这条第二增长曲线的持续投入。双星的研发费用率长期卡在4%左右原地踏步，2026年一季度甚至降到3.59%。

总结来看，研发决定壁垒，壁垒决定毛利率，毛利率最终兑现为营收与净利润的增速。铂科新材与双星新材在研发战略上的分歧，正是导致两者毛利率分化、业绩增速背离的底层根源。

三、回款效率背后的集中度与坏账阴影

双星新材的应收账款周转天数常年维持在80天上下，而铂科新材却比双星多了近2个月，单看这一项，双星收钱的效率明显更高，理论上现金流质量应该更稳定。

但这笔账没那么简单。双星前五大客户的应收账款占比高达56.06%，比铂科的45.42%还要集中，而且这五个客户中，有一位的应收账款金额是1.30亿元，公司对应计提的坏账准备同样是1.30亿元，相当于这笔钱公司自己都不指望能收回来了。也就是说，双星收款是快，但收回来的这些钱质量参差不齐，一部分客户结得干脆，另一部分则可能已经名存实亡。

这也变相解释了双星经营性现金流为什么一直不稳定，现金流净额占营业收入的比例上蹿下跳，完全看不出方向，2026年一季度又骤然冲到34.25%。原因很大程度上就在于，双星应收账款高度集中在少数几个大客户身上，只要其中一两个大客户的回款节奏发生波动，现金流就会跟着剧烈摆动。

铂科同样的比例则从2021年的-4.75%一路走高到2025年的19.28%，2026年一季度接近19.42%，走势平稳，说明账上的利润基本都在同步变成实打实的现金。

在这轮被动元器件的超级周期中，双星新材两头吃亏，利润方面，行业提价对自身未形成规模的边缘业务带动有限，资产负债表上还沉着一笔基本收不回来的坏账。反观铂科新材，业绩兑现则顺畅得多，电感涨价带来的收益直接落袋为安，研发投入、毛利净利、现金流质量三条线全部同向走高。毫无疑问，铂科已经凭借成熟的产能与客户基础，率先锁定了产业的红利。

注：本文不构成任何投资建议。股市有风险，入市需谨慎。没有买卖就没有伤害。